若一切按部就班，我们或许将在年底目睹史上规模最大的首次公开募股。
多方消息指出，Anthropic 正寻求以 2 万亿美元的估值上市，计划募集约 1000 亿美元。作为参照，今年 6 月马斯克将 SpaceX 与 xAI 合并后所争取的 IPO 估值，也仅为 1.77 万亿美元。
然而随着上市日期日益临近，市场开始对 Anthropic 这一超高估值产生疑虑。在 Anthropic 最近举行的一场投资者交流活动中，部分投资者转而以 1.5 万亿美元的估值水平来评估该公司。
直接原因在于 Anthropic 的增长势头不再。尽管 Anthropic 在投资者交流会上透露，公司今年第三季度营收环比增速仍高达 45%，单季营收达到去年全年的 3 倍以上，但相比第二季度 147% 的增速已大幅下滑，令部分投资者感到失望。
华尔街对 Anthropic 的上市进程寄予厚望。从某种意义上讲，Anthropic 的 IPO 直接反映了整个人工智能产业的繁荣程度。如果上市过程不顺利，也会对其他公司的上市前景造成影响。此前，OpenAI 已将 IPO 推迟至明年。
Anthropic 仍在不断发布利好消息，为即将到来的 IPO 增添信心。他们在投资者交流会上透露，公司已在第三季度实现经调整后的盈利。据此前媒体报道，去年 Anthropic 全年经营亏损超过 80 亿美元。
截至目前，Anthropic 累计完成了近 20 轮融资，融资总额高达 1250 亿美元。今年 5 月，Anthropic 宣布完成 650 亿美元的 H 轮融资，投后估值为 9650 亿美元。
增长已显疲态
对于一家成立仅 5 年的初创公司而言，Anthropic 的增长堪称奇迹。
去年，Anthropic 全年营收仅为 46 亿美元。但仅今年第一季度，单季营收就达到 47 亿美元，超过了去年全年。第二季度，Anthropic 营收进一步增至 116 亿美元，环比增速高达 147%。半年时间内，公司收入已达到去年全年的三倍多。
Claude Code 的走红功不可没。Anthropic 于去年 5 月正式对外开放 Claude Code，主要面向编程场景，自去年底以来迅速流行。
今年 2 月，Anthropic 对外透露，Claude Code 的年化营收已超过 25 亿美元，较年初翻了一番以上。其中，增长更多来自企业客户，企业订阅数量增至年初的四倍，企业使用贡献了超过一半的收入。
Claude Code
大型客户的数量也在快速增加。今年 2 月，在 Anthropic 上年化支出超过 100 万美元的企业客户有 500 多家，到 4 月初已超过 1000 家。Anthropic 的年化营收也从去年底的约 90 亿美元，跃升至 4 月初的 300 亿美元以上，5 月初进一步突破 470 亿美元。
当时，正值硅谷科技企业 Token maxxing 盛行阶段，包括微软、Meta、亚马逊在内的多家科技公司内部大搞 Token 排名，鼓励员工更多地使用 AI 完成工作。但与此同时，这些举措也滋生了大量不必要的算力消耗，部分员工单月个人 Token 消耗甚至高达 2800 多亿。
Anthropic 从中受益颇多，甚至一度面临算力紧缺的局面。为满足需求，Anthropic 接连与亚马逊、谷歌、博通、微软和英伟达签署了大规模算力协议，并与 Fluidstack 合作建设数据中心。今年 5 月，Anthropic 又包下了 SpaceX 的 Colossus 1 数据中心全部算力。
但进入第三季度，Anthropic 的增长明显放缓，营收环比增速降至约 45%，单季新增收入从第二季度的约 69 亿美元降至约 52 亿美元。
Anthropic 的年化营收增长似乎也未达到市场预期。此前部分投资者曾乐观估计，Anthropic 年底年化营收或远超 1000 亿美元。但根据研究机构 SemiAnalysis 的估算，Anthropic 目前的年化营收约为 740 亿美元。
Anthropic 称收入减少的部分原因是他们加强了对蒸馏的管控。此前，Anthropic 一直指控其他 AI 公司蒸馏自家模型，但这些蒸馏同时也带来了可观收入。据《金融时报》报道，Anthropic 透露蒸馏相关收入约占营收的 5% 至 7%。
仅仅将原因归咎于蒸馏，似乎仍不足以解释 Anthropic 大幅回落的季度增速。部分市场分析认为，来自 OpenAI 及大量中国开源模型的竞争压力，可能才是导致 Anthropic 增速放缓的直接原因。
年初至今，OpenAI 持续更新模型及 Codex 编程工具，分流了 Anthropic 增长最快的编程市场。与此同时，更便宜的中国开源模型进一步加大了价格压力，导致 Anthropic 及 OpenAI 不得不降价应对。
SemiAnalysis 分析师乔伊·布鲁克哈特（Joey Brookhart）对《金融时报》表示，过去三个月来，投资者一直在下调对 Anthropic 年化收入的预期。“如今 Anthropic 已陷入双雄争霸的局面，而非上半年的一枝独秀。”
更庞大的算力支出
与过去 Anthropic 管理层总是在各种场合强调 AI 的危险与隐忧不同，在这场投资者交流会上，Anthropic 的 CEO Dario Amodei 和 CFO Krishna Rao 重点介绍的都是公司的运营和盈利能力。
Anthropic CEO Dario Amodei
Anthropic 除了透露公司在第三季度实现经调整盈利外，同时也实现了正向现金流。他们在算力上每投入 1 美元，就能获得 1.7 美元的收入。剔除股权激励费用后，公司该季经调整营业利润率为 11%。
一年前，Anthropic 的收入还远不足以覆盖开支。路透社获得的招股书显示，Anthropic 去年营收约 46 亿美元，经营费用约 126.5 亿美元，经营亏损超过 80 亿美元。其中，算力和基础设施支出约 73 亿美元，比当年全部收入还高。
算力是所有 AI 公司都无法回避的成本黑洞。为了维持技术领先，大模型公司们不得不投入庞大的算力训练成本，而随着用户规模和调用量增长，推理开支也在持续增加。国内已上市的智谱及 Minimax 中，超过七成的研发投入都用于算力。
Anthropic 的算力支出更为突出。据路透社报道，Anthropic 在招股书中披露，未来十年与六家合作伙伴的云服务、算力和基础设施支出承诺至少达到 5180 亿美元。其中约八成不可取消，或无论是否使用都需要付款。
谷歌和亚马逊占据了其中的大头。Anthropic 承诺在 2026 年 4 月至 2033 年 7 月期间向谷歌支付至少 1111 亿美元，在 2026 年 5 月至 2036 年 4 月期间向亚马逊支付 1100 亿美元。按照合同，即使实际使用支出不足，公司也需要补足差额。
与微软的协议涉及 314 亿美元，付款期从今年 11 月持续至 2033 年 5 月。此外，Anthropic 还承担约 1612 亿美元与博通相关的设备租赁义务，大部分同样不可取消。
Anthropic 试图向投资者们解释庞大算力支出的必要性。Anthropic 称，算力获取正成为人工智能发展的关键制约因素，未来对先进人工智能系统的需求很可能超过可用供应，并将“主要受限于算力的可用性”。
仅仅是目前 Anthropic 靠融资获得的累计约 1250 亿美元资金，仍不足以覆盖几乎天价的算力账单。Anthropic 的招股书显示，截至去年 12 月 31 日，Anthropic 的现金、现金等价物和短期投资总额仅为 202.8 亿美元。
在创纪录的 650 亿美元 H 轮融资后，Anthropic 想要获得更多资金支持，IPO 几乎已是唯一选择。按照此前媒体报道，Anthropic 计划募资规模达 1000 亿美元，将成为有史以来全球最大 IPO。
只是对于当前增速放缓的 Anthropic 来说，市场似乎已经不再愿意给出更高的溢价。
本文来自微信公众号“山上”，作者：何简，36氪经授权发布。
